Strengere regels voor ratingbureaus?

Door: Fritz Witt, Stichting NORA

Onlangs werd in een aantal bladen en op enkele internetfora druk gespeculeerd over strengere wetgeving voor ratingbureaus. Wij zeggen uitdrukkelijk “gespeculeerd“ omdat het blijkbaar voor de meesten onduidelijk was dat er nog geen sprake is van nieuwe ingevoerde regelgeving. Wat is er aan de hand?

Sinds januari 2010 moeten ratings van landen, branches, banken, verzekeraars en ondernemingen die worden afgegeven door rating agencies met een vestiging in de EU aan wettelijke eisen voldoen. Tot 2010 was dit alleen in de Verenigde Staten het geval. De VS kent een dergelijke wettelijke regeling al sinds 1933. Destijds heeft men na de grote beurscrash, begin van de dertigerjaren, ratings en rating agencies gereglementeerd. In Europa spelen ratings grofweg pas sinds de laatste 20 jaar een belangrijkere rol. Het is daarom niet verwonderlijk dat men hier pas sinds kort een wettelijke regeling noodzakelijk achtte. Even als destijds in de VS was er sprake van een dwingende noodzaak. De opeenstapeling van een financiële, een banken- en een kredietcrisis dwong de wetgever tot actie.

Het is verbazingwekkend hoe snel de Europese wetgeving zich op dit gebied ontwikkelt. Sinds het in werking treden van de wetgeving begin 2010 zijn er al drie aanvullingen geweest. En nu vind er de consultatie plaats voor de vierde ronde van aanvullingen op de richtlijn 1060/2009. Op donderdag 17 januari 2013 werden de voorstellen van de ESMA in het Europese parlement besproken. En op dinsdag 22 januari 2013 vond er een consultatieronde plaats met alle Europese rating agencies en stakeholders. Alle partijen kunnen nog tot 20 februari 2013 schriftelijk reageren en hun mening over de voorstellen kenbaar maken. Met andere woorden, er is nog geen sprake van ingevoerde strengere regels voor ratingbureaus.
Uiteraard is de verwachting dat de meeste voorstellen van deze vierde consultatieronde medio 2013 zullen worden ingevoerd. De Stichting NORA vertegenwoordigt de Nederlandse stakeholders en neemt deel aan deze consultaties. Wat zijn nu de meest markante voorstellen? En hoe moeten wij de opwinding in de media over de vermeende aansprakelijkheid van rating agencies interpreteren?

Uitgangspunten
Elke kredietbeoordelaar die credit ratings voor gereguleerde en niet-gereguleerde doeleinden in de EU aanbiedt moet geregistreerd zijn. Van deze registratie zijn al die kredietbeoordelaars uitgezonderd die credit scores of zogenaamde private ratings aanbieden. Private ratings mogen niet openbaar worden gemaakt en zijn uitsluitend voor eigen gebruik van de opdrachtgever bedoeld.
Onder een credit rating wordt verstaan een inschatting over de kredietwaardigheid van landen, banken, verzekeraars of ondernemingen en van hun financiële titels die door een erkende rating agency is afgegeven. Alle overige beoordelingen van de kredietwaardigheid door niet-erkende kredietbeoordelaars worden door de wetgever als scores aangemerkt. Een score is gebaseerd op mathematisch statistisch onderzoek naar kwantitatieve kenmerken die de uitvalkans weergeeft. Kwalitatief onderzoek is voorbehouden aan erkende rating agencies. Alle credit ratings van erkende rating agencies komen tot stand door middel van een kwantitatief mathematisch statistisch model plus een aanvullende kwalitatieve analyse van de te raten onderneming of haar financiële titel.
De ESMA stelt nu voor dat elke kredietbeoordelaar die een credit rating afgeeft die publiekelijk wordt gebruikt, verplicht is om zich te laten registreren als erkende rating agency. Vooral private rating agencies kommen hierdoor onder druk. Zij moeten erop toezien dat hun ratings alleen door hun klanten voor private doeleinden worden gebruikt. Zodra zij of hun klanten een niet erkende rating openbaar maken, handelt men tegen de regels. Zo is het voorstel.
Elke erkende rating agency mag haar eigen methodologie bij het vaststellen van de kredietwaardigheid toepassen. Men kan meerdere typen credit ratings voor diverse doeleinden bij de ESMA aanmelden. Bijvoorbeeld ratings van ondernemingen, van obligaties, van beleggingsfondsen of van gesecuriseerde leningen. Slechts de geregistreerde en goedgekeurde types zijn erkend als credit rating en mogen in overeenstemming met hun doelstelling door de erkende rating agency worden aangeboden voor gereguleerde en niet-gereguleerde doeleinden binnen de EU en voor niet-gereguleerde doeleinden ook buiten de EU.

Probleemstelling
Bedenk dat alle erkende rating agencies meer ratingdiensten en rating tools aanbieden dan alleen hun erkende credit ratings. De erkende credit ratings zijn primair voor de kapitaal- of geldmarkten bestemd. Rating tools voor niet-gereguleerde doeleinden zoals voor de vaststelling van de kredietwaardigheid van bijvoorbeeld MKB-bedrijven, debiteurenvorderingen, counterparty risk van relaties of toeleveranciers, worden eveneens door erkende rating agencies aangeboden. Hierdoor ontstaat een paradox. Alle activiteiten, diensten en producten van een erkende rating agency worden door het publiek als erkende rating ervaren. Het publiek kan geen onderscheid maken tussen erkende en niet erkende credit ratings. Met andere woorden erkende rating agencies concurreren met hun niet-erkende ratingsystemen met niet-erkende kredietbeoordelaars. De erkenning geeft hun een competitief voordeel. Het publiek geeft immers de voorkeur aan een rating van een erkende rating agency omdat het naar meer zekerheid zoekt. Is deze verwachting nu terecht?

De betrouwbaarheid van ratings
Als erkende rating agencies zowel over erkende als niet-erkende ratingsystemen beschikken, rijst de vraag wat is de betrouwbaarheid, de kwaliteit, van deze ratings. Om hierop een antwoord te kunnen geven moet men eerst weten of de erkenning meer zekerheid over de kwaliteit van credit ratings biedt en welke kwaliteitsgaranties rating agencies voor hun niet-erkende ratings kunnen bieden. Allereerst de erkende ratings.
Erkende credit rating agencies moeten zowel kwantitatieve als kwalitatieve risico’s kunnen analyseren. De methode dient transparant en de compliance van hun methoden en ratingsystemen moet gewaarborgd zijn. De rating agency moet de door haar toegepaste methoden communiceren en zowel de te verwachten resultaten als de gerealiseerde resultaten van haar afgegeven ratings bekend maken. Bijvoorbeeld Standaard en Poor’s publiceert de te gerealiseerde resultaten van hun ratings via hun website.
De kwaliteit van hun ratings met een hoge kredietwaardigheid is beter dan de kwaliteit van lagere ratingklassen. In onderstaande tabel zien wij dat in de AAA, AA of A range er geen of een te verwaarlozen uitval is (zie rode vlak).

Standaard en Poor’s publiceert ook de resultaten van hun ratings over de laatste 20 jaar. Dit waren er circa 100.000. Men publiceert hierbij ook de uitval en de afgekeurde bedrijven met een rating van CCC, CC of C notering. In de afgelopen 20 jaar waren dat er 2.400. En de uitval, de feitelijke faillissementen in deze periode bedroegen 630. Men weet dus waar men aan toe is. Standaard en Poor’s keurt 2,4% af als niet kredietwaardig waarvan 0,63% werkelijk failliet gingen. Het verschil wordt grotendeels door de onwilligheid van de debiteur tot betaling verklaard. Een alleszins acceptabel resultaat.
De erkenning van credit rating agencies heeft zo te zien ertoe geleid dat er meer transparantie over de kwaliteit van de erkende ratings is gekomen. En transparantie moet meer vertrouwen in de kwaliteit verschaffen. De toezichthouder zorgt er uiteraard voor dat alleen juiste gegevens openbaar worden gemaakt en dat deze ratings op een consistente wijze tot stand zijn gekomen. De resultaten moeten voor zich spreken. Er is geen controle door de ESMA op de kwaliteit van de ratingsystemen vooraf. Met andere woorden de te verwachten prestaties van de modellen en methoden worden door de toezichthouder niet vooraf getoetst. Dit is men ook niet van plan. Waarom niet?
De ESMA houdt zich blijkbaar meer aan de feiten. Als een ratingmethodiek consistent wordt toegepast en er sprake van een ruime track record is, is de kans het grootst dat de ratings van een goede kwaliteit zijn. Hoe goed men ook de voorspellingen van een ratingmodel vooraf controleert, het blijft een methode van het nabootsen van de werkelijkheid. De ESMA toetst liever de voorspelling van de rating agencies achteraf met de realiteit.

Welke niet-erkende ratingsystemen zijn betrouwbaar?
Het antwoord op de vraag of er een verschil tussen de betrouwbaarheid van niet-erkende ratingsystemen van erkende rating agencies en die van niet-erkende kredietbeoordelaars bestaat is relatief eenvoudig. Na onze stand van kennis publiceren alleen erkende rating agencies zowel vooraf de te verwachten prestaties van hun ratingmodellen als de gerealiseerde resultaten achteraf. Niet-erkende kredietbeoordelaars publiceren weliswaar de componenten van hun ratingsystemen en de testresultaten die zij hebben bereikt bij de ontwikkeling van hun systemen. Echter, zijn wij nog nooit een bewijs tegengekomen dat deze resultaten ook achteraf gerealiseerd werden. Ook is het onduidelijk of en op welke wijze de prestaties van de ratingsystemen überhaupt periodiek worden getoetst. Erkende rating agencies zijn gewend aan deze verantwoording en toetsten jaarlijks de prestaties van hun systemen en publiceren de resultaten hiervan.

Handelsinformatie ondernemingen en kredietverzekeraars zijn niet transparanter dan kredietbeoordelaars die private ratings aanbieden. Beide soorten aanbieders zouden er verstandig aan doen om een vorm van vrijwillig toezicht toe te passen. Dit kan gemakkelijk door gebruik te maken van de ISO 10684-norm en door derden te laten toetsen of zij aan deze norm voldoen. Slechts Graydon werkt volgens de ISO 10684-normering.

De aansprakelijkheid van rating agencies?
De opwinding in de media dat een van de voorstellen van de ESMA zou inhouden dat rating agencies in de toekomst aansprakelijk kunnen worden gesteld voor hun ratings is slechts gedeeltelijk terecht.
De ESMA wil dat een erkende rating agency aansprakelijk is voor haar ratings mits een rating overeenkomt volgens de door de ESMA goedgekeurde procedures tot stand is gekomen. Na onze mening is dit niet echt een vernieuwing, omdat ook tot nu op toe werd gezien dat de ratings in overeenstemming met de complianceregels tot stand kwamen. Bovendien vindt vervolging van een rating agency in het land plaats waar de overtreding begaan is. Deze regel zal ertoe leiden dat rating agencies selectiever zullen zijn met de uitgifte van ratings in sommige lidstaten van de EU. Vooral Duitsland is van plan de lokale wetgeving dienaangaande aan te scherpen. Dit heeft vooral politiek oorzaken. In Nederland verwachten wij geen noemenswaardige veranderingen ten aanzien van de aansprakelijkheid van erkende rating agencies.